东力传动：业绩小挫难掩增长潜力 增发项目将成业绩助推器

■CUBN 记者 易斐 北京报道

       10月22日，宁波东力传动设备股份有限公司公布了2010年三季报。三季报显示，2010 年1-9 月公司实现营业收入5.28 亿元，同比增长32.21％；营业利润7,981 万元，同比下降0.6％；归属母公司净利润6,751 万元，同比下降8.7％；实现基本每股收益0.37 元/股。从第三季度数据来看，2010 年第三季度实现营业收入1.72亿元，同比增长20.49%；营业利润2,207 万元，同比下降19.02%；归属母公司所有者净利润1,863 万元，同比下降29.33%；第三季度单季度每股收益0.10 元/股。

       作为齿轮传动行业的佼佼者的东力传动一直以经营稳健著称，是什么原因使公司业绩“飘红”呢？

       数据显示，2010 年1-9 月，公司期间费用率16.78%，同比增加2.26 个百分点。其中，销售费用率4.96%，同比下降0.23 个百分点；管理费用率8.7%，同比增加0.43 个百分点；财务费用率3.11%，同比增加2.06 个百分点。其中尤以财务费用增长最为明显，同比增长291.43%。财务费用的显著增加主要是上年因技改投入的借款和2009年产能扩张进行了资本化，本报告期财务费用计入了当期损益。财务费用的大幅增加是公司第三季度业绩下滑的主要原因。如果扣除财务费用增加的影响，公司三季度单季营业利润同比增长应达到25%以上。公司仍具有较强的创富潜力。

       那么经过业绩的波谷之后，全面“轻装”——管理费用、财务费用回到正常水平之后，东力传动是否能够孕育更大的发展契机呢？答案无疑是肯定的。齿轮传动面向的下游十分广泛，因此行业的需求波动较小，稳健增长是常态。

       目前主营业务集中于冶金行业，但冶金行业齿轮箱只占整个工业齿轮箱领域的10%左右。东力传动正在大力开拓其它行业市场，如起重机、风电、高铁齿轮等等。上述行业所需工业齿轮是冶金行业3倍以上。现代工业齿轮箱的设计和制造技术是从八十年代才开始由国外引进而来的，目前我国工业齿轮箱行业的整体水平仍较为落后，还有很大的成长空间。

       公司2009年收入为5.34亿元，与重齿（30多亿）、杭齿（15亿）、南高齿（56亿）等企业的收入规模差距较大，还有很大发展空间。而在面对行业较好的发展机遇，公司同样拥有实力把握住。首先产能已不是制约公司的问题，2009年4季度公司的产能快速投放；其次，公司的新产品层出不穷，随着模块化高精减速机、重载齿轮箱产品的研制成功，公司所面向的下游行业迅速拓宽。

       另外值得一提的是，公司的非公开发行的完成，将成为公司的发展强劲的引擎。两个募投项目分别为年产4 万台模块化减速电机技术改造项目和大型风电齿轮箱产业化项目。两个项目市场需求前景广阔。扩产模块化减速电机目标直指高端外资品牌替代。模块化减速电机一直是公司的拳头产品之一，在技术水平上处于领先地位。但高端市场上外资品牌SEW、Flender 却占有了较大份额(这两家企业在中国有生产基地，销量是公司的8 倍左右)。东力传动产品在技术水平上已与他们基本处在同一水平，但价格较他们便宜20%以上，因此产品优势明显。但由于业务产能一直较小，因此严重制约拓展较大的客户。同时，即使扩产后，产能水平相比上述两家外资企业仍然较低，此次增发扩产项目的投资可行性较高。

       虽然未来两年风电投资相比前两年有所下降，并且风电主机行业产能较为过剩。但作为风电主机的核心零部件之一，风电齿轮箱行业的产能仍然较小，风电齿轮箱仍然属于紧俏产品。目前行业只有南高齿、重庆齿轮和杭州前进齿轮这三家龙头企业的产能达到千台以上(分别为3000台、1000台、1000台)，其余企业的产能仍然较小。由于大型齿轮技术壁垒较高，拟进入企业也都是机械行业的龙头(二重、太重、大连重工、内蒙古一机集团等)，这些企业都有稳定的主营，因此其风电齿轮扩产速度都较为稳健。粗略估计，到2012 年风电主机年需求达到11300MW，按平均风电齿轮箱1.0MW 计算，风电齿轮箱行业的产能仍然较为短缺。因此增发募投的风电齿轮箱业务仍然有较好的前景。

       天相投顾认为上述项目前景良好，如果项目进展顺利，未来3-4 年业绩复合增长率将不低于40%。预计2010-2012年每股收益分别为0.47元、0.71元和0.87元，对应15.67元的最新收盘价，市盈率分别为34倍、22倍和18倍。具有较强的投资价值。